二十年来,受到友好的监管环境和渴望在全球增长最快的经济体之一投资的大量资金的吸引,中国科技公司纷纷涌向美国股市。


中国企业在香港IPO 越来越像是在美国上市的一个可行的替代


如今,这个拥有数百家公司、价值2万亿美元的巨头似乎停了下来。


长期的行业观察人士表示,北京方面7月10日宣布,几乎所有试图在另一个国家上市的企业都需要获得新授权的网络安全监管机构的批准,这无异于为中国在美国的首次公开募股(IPO)敲响了丧钟。


北京大学光华管理学院教授保罗·吉利斯(Paul Gillis)表示:“在5到10年内不太可能有中国公司在美国上市,可能只有少数大型公司在美二次上市。”


滴滴全球(Didi Global Inc.)不顾监管机构的反对,决定推进在纽约上市,由此引发的打击行动已经在市场上引发了冲击波。一个衡量在美交易的中国股票的指标已较近期高点下跌了近30%。对于尚未上市公司的投资者来说,他们何时能拿回资金的不确定性越来越大。华尔街公司正准备迎接利润丰厚的承销费用枯竭,而随着中国企业寻找更靠近本土、政治上更安全的替代场所,香港将从中受益。


美国市场对中国公司的重要性怎么说都不为过。第一波是在1999年开始销售美国存托凭证——允许投资者持有海外股票的代理证券。此后,有400多家中国公司选择在美国交易所上市,筹资超过1,000亿美元,其中包括中国大部分科技行业。他们的股票后来从历史上持续时间最长的牛市中获益。


1999年互联网泡沫期间,总部位于香港的网站运营商China.com Corp.在纳斯达克上市,开创了这一趋势。该公司股票在上市首日大涨236%,创始人和投资者从中赚了不少钱,并为中国互联网公司提供了一条获得外国资本的途径——如果它们能找到一条绕过严格监管控制的途径的话。


与香港企业不同的是,内地民营企业面临的障碍要大得多。香港企业的自由经营方式意味着,在公司融资方面几乎没有什么规定。


外资在许多行业(尤其是敏感的互联网行业)的所有权都受到限制,而海外上市需要获得中国国务院的批准。


为了绕开这些障碍,双方在可变利益实体的形式上达成了妥协——包括滴滴和阿里巴巴集团在内的大多数美国存托凭证公司都采用了这种复杂的公司结构。2000年,现已非上市的新浪公司(Sina Corp.)率先推出了可变利益实体(VIE),通过这种方式,中国公司被转变为外国公司,其股票可供海外投资者购买。这种解决方案在法律上不可靠,难以理解,但事实证明,美国投资者、华尔街和中国监管机构都能接受。


回到中国,政府正在采取措施实现股票市场的现代化。中国股票市场在1990年才重新开放。2009年,中国在深圳推出了纳斯达克式的创业板。在2013年后,A股与外界的接触大大增加,包括与香港的交易所交易联系,允许外国投资者直接购买内地股票。2018年,中国开始了一项与美国存托凭证竞争的试验计划,但未能获得关注。


最激进的举措出现在2019年,当时上海开设了一个新的股票交易场所——科创板,最大限度地减少了繁文缛节,首次允许不盈利的公司在内地上市,并取消了首日价格波动上限。它还取消了一个不成文的估值上限,该上限迫使企业以23倍或更低的市盈率出售股票。但中国大陆的交易所仍然不允许双重股权结构,这种结构在科技公司中很受欢迎,因为它赋予创始人更多的投票权。香港在2018年引入了这一结构。


其目标是创造一种环境,使中国科技公司能够在国内成功上市,并减少对美国资本的依赖。随着北京和华盛顿之间的紧张关系在前总统唐纳德·特朗普总统任期的后期加剧,这一需求变得更加紧迫。特朗普推出了严厉的新规定,这意味着如果中国公司拒绝向美国监管机构提供金融信息,它们可能在几年后被踢出交易所。


尽管在香港的二次上市有所增加,但中国公司仍倾向于在纽约上市,因为在那里处理IPO申请需要几周时间,而不是几个月。中国严格的资本管制意味着国内交易所无法在流动性和科技公司高得多的估值方面与纽约竞争。仅今年一年,中国公司就通过在美国的首次股票销售筹集了130亿美元。


北京监管海外首次公开募股的举措与对中国科技公司更严格的控制不谋而合,许多科技公司在自己的领域拥有近乎垄断的地位和庞大的用户数据池。


对于已经在美国上市的中国公司来说,接下来会发生什么很大程度上取决于中国如何处理VIEs。彻底禁止它们是不太可能的,因为这将迫使企业从外国交易所退市,解除这种结构,然后重新上市——这是一个耗时数年的昂贵过程。知情人士说,新规定预计将在一两个月内出台。


香港看起来越来越像是一个可行的替代选择。比如,据彭博上周报道,中国计划不让香港IPO首先获得中国网络安全监管机构的批准。在美国强制退市的情况下,已经在香港出售股票的公司,如阿里巴巴和京东,可以将其主要上市地转移到香港。退市的美国股票仍然可以进行场外交易,不会毫无价值,因为它们代表了公司的经济利益。香港的开放市场和与美元挂钩的货币应该会促进这种转换。


持有人可以在退市前出售其美国存托凭证,或者将其转换为在香港上市的普通股,而不会受到太大干扰。选择完全终止ADR计划的公司也可以向投资者支付一美元。


不管怎样,中国最成功、最强大的私营企业在美国上市的二十年时代似乎即将结束。来自北京的信息很明确:监管机构将对包括首次公开募股在内的几乎所有事情拥有最终决定权。


GW&K Investment Management新兴财富策略基金的联合投资组合经理汤姆·马西(Tom Masi)表示:“拥有与中国政府方向一致的公司真的很重要。”该基金一半资金投资于中国股票。“我不会为那些会绕开中国政府希望实现的任何目标的公司提供融资。”



2021年07月19日 16:37

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